PBR(Price-to-Book Ratio, 주가순자산비율)

PBR = 시가총액 / 순자산 or  주가 / 1주당 순자산

장부가치 = 주주자본 = 순자산 = 자산 - 부채

 

PBR은 미래의 이익이나 현금흐름은 순간적인 것이므로 믿을 수 있는 것은 현재의 기업 유형자산의 순가치밖에 없다고 가정한다. 흔히 청산가치를 기반으로 평가하는 방법이라고도 한다. 기업의 순자산은 '적정하게 평가되었다면' 사업을 당장 청산하고 자산을 모두 매각했을 때 수중에 남는 돈을 뜻한다. 워런 버핏의 정신적 스승이자 전설적인 가치투자자인 벤저민 그레이엄은 주식 평가 시 장부가치와 PBR의 중요성을 크게 옹호한 사람이었다. 그러나 이런 식의 설명은 많은 오해를 낳는데, 순자산은 실제 청산 가치와 많이 다르다. 자산을 급하게 매각하려면 예상보다 많은 비용을  치르거나 생각보다 낮은 가격에 매각해야 하는 경우가 많다. 혹은 가치가 계속 늘어났는데 재평가하지 않았던 자산이라면 장부상에 기재된 금액보다 훨씬 많은 현금을 손에 쥘 수도 있다.

 

600https://www.fool.com/terms/p/price-to-book-ratio/

 

 

PBR은 오늘날에도 쓸모 있는 것은 사실이지만 지금은 그레이엄의 시대와 많이 다르다. 공장이나 토지, 철도, 재고, 다시 말해 객관적인 유형적 가치를 소유한 자본집약적인 기업이 지배하던 시장에서는 회계적인 장부가치에 근거해 기업을 평가하는 것이 이치에 맞았다. 이런 유형자산들은 유동화 가치를 가지고 있을 뿐 아니라 기업 현금흐름의 큰 원천이 되기도 했기 때문이다. 하지만 오늘날은 많은 기업들이 프로세스나 브랜드 네임, 데이터베이스처럼 장부가치에 직접적으로 포함되지 않는 무형자산을 토대로 부를 창조하고 있다. 

 

 

 

PBR은 PER이 고평가 된 상황에서 거품의 정도를 살피는 데 의미를 두거나 과거 대비 상대적인 가치평가를 할 때, 혹은 동일업종에서 가치를 비교할 때 정도만 유용할 뿐 하이테크 화하는 기업들이나 서비스 기업들의 경우에는 유용성이 없다고 해도 과언이 아니다.

 

PBR은 서비스 기업에는 그다지 유용하지 않지만 금융회사를 평가할 때는 아주 유용한 도구가 될 수 있다. 대부분 금융회사의 대차대조표에는 유동성 자산(liquid asset)이 상당히 많이 있기 때문이다. 금융회사들은 장부가치에 포함된 자산 중 상당수를 시장가치로 계산한다. 다시 말해 시장에서의 자산 변동을 분기별로 재평가하기 때문에 장부가치가 합리적으로 계상되어 있다. 이와 달리 재무상태표에 적히 토지나 공장의 가치는 구입 시점의 가치이기 때문에 현재의 가치를 별로 반영하지 못한다. 금융회사의 자본에 악성 채무가 대규모로 존재하지 않는 것이 분명하다면 PBR은 저평가된 금융회사를 가려내주는 확실한 방법이 될 수 있다. 다만, 장부가치 이하로 거래되는 금융회사(PBR 1.0 이하)들은 몇 가지 문제를 가진 경우가 많으므로 투자하기 전에 장부가치가 얼마나 확실한 것인지 짚고 넘어가야 한다는 사실을 유념해야 한다. 

 

PBR은 평가 지표일 뿐 평가 기법이 아니다. 얼마만큼의 PBR이 적정하다고 이야기할 것인가는 평가 기법과 각 투자자의 사업 전망에 따라 결정되는 것이지, PBR 그 자체로는 '싸다, 비싸다'를 논할 수 없다. 1 미만이라고 싼 것도 아니고, 1 초과라고 비싼 것도 아니다. PBR에 대한 적절한 해석은 '이 회사와 동일한 순자산을 갖추는 데 필요한 비용이 향후에 얼마나 큰 부가가치를 낳을 것으로 기대하는가'이다. PBR은 '투자 원금 대비 프리미엄'이라고 표현할 수 있으며, 이 프리미엄의 크기는 사업이 앞으로 창출해 낼 부가가치의 크기에 따라 정당화될 것이다. PBR이 1배라면 그럭저럭 평균만큼의 부가가치는 내는 사업을 하고 있다는 뜻이고, PBR 1배 미만이라면 당장 청산하는 것이 바람직하다고 시장이 평가하고 있다는 뜻이다. PBR 1배 초과라면 꽤 괜찮은 사업을 한다고 평가받고 있다고 할 수 있다. 

 

 

PBR을 이용해서 주식을 평가할 때 주의할 항목은 영업권으로, 이것은 가장 비싼 기업조차 가치가 있는 듯 보이게 장부가치를 끌어올릴 수 있다. 영업권은 한 회사가 다른 회사를 인수할 때 지불하는 인수가격과 대상 기업의 유형적인 장부가치의 차액이며, 또한 그 회사가 지닌 유능한 직원이나 강력한 고객관계, 효율적인 내부공정 등 이 회사의 인수 가치를 높여주는 모든 무형자산의 가치를 대변해 나타내주는 금액이다. 안타깝게도 영업권은 대상 회사를 다른 누구보다 빨리 사려는 인수 기업의 필사적인 노력 외에는 아무 가치를 지니지 못하기도 한다. 인수기업이 인수 대상 회사에 과도한 금액을 지불하는 일이 많기 때문이므로, 영업권이 장부가치에서 상당 부분을 차지하는 경우 보수적인 관점을 견지해야 한다. PBR이 낮을 수도 있겠지만, 회사가 영업권이 '회복 불능'이라고 판단하면 다시 말해 영업권 값을 너무 많이 지불했다고 선언해서 가치를 상각 하기로 결정했다면 'B(장부가치)' 중 상당 부분이 사라져 버릴 수 있다. 

 

PBR은 ROE와 연계해서 관찰해야 한다. 경쟁사나 시장에 비해 PBR이 낮고 ROE(주가순자산비율)가 높은 기업은 비교적 싼 것이라고 볼 수도 있다. 장부상의 순자산을 높은 비율로 올릴수록 장부가치가 더 빠른 속도로 증가하기 때문에 회사의 가치가 더 높아진다. PBR은 ROE와 결합하여 아주 강력한 방법론이 된다.

 

Reference

모닝스타 성공투자 5원칙. 팻 도시 저. 지승룡, 조영로, 조정숙 역. 이콘

거인의 어깨 2. 홍진채 저. 포레스트북

 

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