주식 매수 체크리스트: 경영진 기둥(Management Pillar)

지난 글에서는 주식 매수 체크리스트의 네 가지 기둥 중 비즈니스 기둥(Business Pillar)에 대해 알아보았다. 이번 글에서는 경영진 기둥(Manamgement Pillar)에 대해 알아본다. 경영진을 평가하는 것은 숫자를 해독하는 것보다 더 많은 "부드러운" 기술을 포함하기 때문에 분석하기 더 어려운 기술이다.

경영진 기둥(Management Pillar)

1. 리더는 어떤 유형의 관리자인가?

관리자의 유형은 리더가 어떤 종류의 인센티브를 가지고 있는지에 달려 있다. 성공의 오랜 역사를 가진 리더가 있는 회사를 발견한다면, 그 성공이 이어질 가능성이 높다. 반대로 새로운 경영진을 발견한다면, 훨씬 더 많은 미지의 요소와 잠재적으로 더 큰 위험을 마주하게 된다.
관리자는 세 가지 유형으로 나눌 수 있다:
오너-경영자(Owner operator)
장기 재직 관리자(Long-tenured manager)
고용된 임원(Hired hand)

오너-경영자는 가장 많은 이해관계와 가장 큰 위험을 지니고 있다. 이들은 일반적으로 사업을 직접 시작했다. 아마존의 제프 베조스나 버크셔 해서웨이의 워런 버핏이 그 예시다.
장기 재직 관리자는 10년 이상 해당 산업에 몸담았으며, 대체로 내부 승진을 통해 현재 위치에 올랐고, 사업에 대한 진정한 감각과 성공을 위한 요건을 잘 이해하고 있다.
고용된 임원은 관련 산업에서 왔지만 이 산업이나 해당 사업에서 실제로 긴 재직 기간을 가지지 않았다. 이들 대부분은 단기적인 초점으로 인해 단기적인 결정을 내린다. 또한 고용된 임원은 일반적으로 수익을 성장시키기보다는 삭감하는 쪽을 택한다.

2. 관리자가 높은 수준의 정직성과 성실성을 입증했는가?

이러한 자질을 평가하는 가장 좋은 방법은 주주 서한, 연례 보고서, 그리고 10-K의 경영진 섹션을 읽는 것이다. 이 관리자들이 쓴 글에서 많은 것을 알 수 있다. 또한, 그들이 계획을 가지고 있는지, 그리고 그것을 실제로 실행하는지 확인할 수 있다.
이러한 자료에서 또 하나 배울 수 있는 교훈은 어려운 시기를 헤쳐 나가거나, 일이 계획대로 되지 않을 때 어떻게 대처하는지에 대한 능력이다. 그들은 변명을 하는가, 아니면 실수를 인정하는가?
성실성을 분석하는 또 다른 방법은 분기별 실적 발표를 듣는 것이다. 분석가들의 질문에 얼마나 인내심 있게 답하는지, 그리고 동료 팀원들을 얼마나 존중하며 대하는지를 보면 그 사람에 대해 많은 것을 알 수 있다.

3. 경영진은 주주들에게 솔직한가?

이 질문에 대한 기준으로 워런 버핏을 활용하라. 버핏만큼 자신의 결정과 성과에 대해 주주들에게 솔직한 관리자는 없다. 그의 주주 서한을 읽어보면, 1980년대 초 버크셔의 보험 사업을 운영하며 겪었던 실패를 논의할 때 그가 얼마나 정직한지 알 수 있다.
문제가 발생했을 때 우리는 변명을 기대하지 않는다. 무슨 일이 있었는지, 그리고 그것을 어떻게 해결할 것인지 평범한 언어로 설명할 수 있는 경영자를 원한다. 이후 그 계획을 실제로 실행하는 모습을 지켜보는 것만으로도 그 경영자가 어떤 사람인지 많은 것을 알 수 있다.

4. 고위 경영진은 어떻게 보상받고, 어떻게 소유권을 얻었는가?

고위 경영진의 보상과 소유 구조를 이해하기 위해서는 위임장(proxy statement)을 검토해야 한다. 경영진이 어떤 보상을 받는지는 그들이 어떤 동기에서 의사 결정을 내리는지를 파악하는 데 중요한 통찰을 제공한다. 장기적인 시각을 가진 경영자인지가 중요하며, 그들이 장기적인 보상 패키지를 가지고 있다면 그들의 초점도 자연스럽게 장기적일 것이다.
이상적으로는 연봉은 낮지만 회사 주식을 상당히 보유하고 있거나 주식 보상 비중이 높은 CEO를 찾는 것이 가장 좋다. 이런 유형의 경영진은 장기적인 관점을 가질 가능성이 크며, 우리가 원하는 바로 그 특성이다.
반대로, 경영진이나 CEO에게 막대한 보너스를 지급하거나 대량의 주식 옵션을 부여하는 회사는 주의해야 한다. 이런 경우 그들은 회사나 주주를 위해서가 아니라 자신의 보상을 극대화하기 위해 단기적인 실적 부풀리기에 집중할 위험이 크다.

5. 내부자 매수 또는 매도를 찾아보라

고위 경영진이 회사 주식을 사거나 팔 때, 그 행위만으로도 회사 내부에서 무슨 일이 벌어지고 있는지에 대해 많은 것을 알 수 있다. 때때로 어떤 관리자는 자녀의 교육비를 마련하기 위해 보유 주식을 현금화하기도 한다.
그러나 경영진이 지속적으로 회사 주식을 매수하고 있다면, 이는 그들이 회사가 좋은 투자 기회를 갖고 있거나 가치가 증가할 촉매제가 있다고 믿는다는 신호일 수 있다. 내부자 매수나 매도는 회사와 가장 가까이 있는 사람들이 그 회사와 향후 전망을 어떻게 평가하는지에 대해 많은 정보를 제공한다.
단순히 한두 건의 거래만으로 성급하게 결론을 내리지 않도록 주의해야 한다. 한 명의 관리자가 주식을 매도하는 것은 큰 의미가 없을 수도 있지만, 경영진 전체가 일제히 주식을 매수하거나 매도한다면 그것은 훨씬 더 긍정적이거나 훨씬 더 부정적인 신호를 나타낼 가능성이 크다.

6. 경영진은 계획을 가지고 있고, 그 계획을 전달하는가?

10-K의 연례 보고서와 논의를 읽어보면, 경영진이 사업을 성장시킬 계획을 가지고 있고 그 프로젝트를 얼마나 잘 실행하는지 판단하는 데 도움이 될 수 있다.

실행은 경영진의 성실성을 판단하고, 그들이 회사를 이끌기에 적합한 팀인지 확인하는 데 필수적이다.

7. CEO나 CFO가 수익에 대한 가이던스를 제공하는가?

수익은 월스트리트를 움직이며 분석가들의 주요 관심사다. 분석가들은 수익에 집착하는 경향이 있고, 경영진은 이러한 수익 추정치를 맞추기 위해 회사 가치에 해가 되더라도 그렇게 해야 한다는 압박을 느낄 수 있다. 회사의 주가가 수익으로 측정되는 실적에 대한 분석가들의 시각에 묶여 있기 때문에, 그들은 수익에 더욱 집착할 수 있다.

그리고 만약 그 CEO나 CFO가 수익 성과와 주가 상승에 묶인 주식 옵션을 가지고 있다면, 그것은 수익에 더 많은 초점을 맞추게 한다.

8. CEO와 CFO는 자본 배분에 있어 규율이 있는가?

경영진이 창출한 현금을 어떻게 사용하는지는 주주 가치를 높이는 데 큰 영향을 미친다. 배당금을 늘리거나 지급하고, 사업에 재투자하거나, 자사주를 매입하는 것이 가능한 선택지다.
훌륭한 운영 능력을 가진 CEO가 있다고 해서 자본을 잘 배분한다고 볼 수는 없다. 이 두 가지 기능은 본질적으로 매우 다르기 때문이다.
최고의 자본 배분자는 일반적으로 일상적인 운영을 직접 맡지 않으며, 그 운영에서 한 발 떨어져 있는 경우가 많다. 워런 버핏은 일상적인 운영에서 벗어나 있기 때문에 이 유형에 잘 들어맞는다.

9. 경영진은 독립적으로 생각하고, 그 산업의 다른 사람들이 무엇을 하고 있는지에 흔들리지 않는가?

CEO가 직면하는 가장 어려운 도전 중 하나는 경쟁자들이 엄청난 성공을 거두고 모든 이익을 창출하는 것을 보면서도 그 방식을 그대로 따라 하지 않는 것이다. 때때로 어떤 회사는 지속 불가능한 이익을 만들어내기도 한다.
주주들은 종종 단기적인 이익을 극대화하라고 압박하지만, 최고의 경영자는 장기적인 관점을 가지고 있으며 장기적인 성공을 구축하는 데 집중한다. 이러한 접근은 1년 동안은 결과가 나타나지 않을 수 있지만, 이후에 폭발적인 성과로 이어질 수 있다.
경영진이 독립적으로 사고하는지를 알아보는 또 다른 방법은 경쟁자 대신 벤치마크와 자신을 비교하는지 살펴보는 것이다. 다른 누군가의 성공을 그대로 복제하는 것은 대개 어렵고, 만약 경영진이 그 성공을 따라 하려 한다면, 그것은 경영진이 스스로의 계획을 갖고 있지 않다는 신호일 수 있다.

10. 사업이 유기적으로 성장하는가? 아니면 합병 및 인수를 통해 성장하는가?

이 질문은 10-K에 있는 현금흐름표를 보면 답을 찾을 수 있다.
현금흐름표의 투자 활동 섹션에는 "인수(Acquisitions)"라는 하위 항목이 있다. 지난 5년에서 10년 동안 인수에 지출된 금액이 영업현금흐름에서 차지하는 비율을 계산해야 한다.
인수 비율에 따라 사업을 성장 방식별로 분류할 수 있다. 한쪽 끝에는 유기적으로 성장하는 사업이 있고, 다른 한쪽 끝에는 연속적인 인수자로 성장하는 사업이 있다. 나머지 사업들은 그 사이에 속한다.
연속 인수자는 사업을 사들이는 데 너무 많은 비용을 지불하고 대차대조표에 부채를 더 늘릴 위험이 있다.
유기적으로 성장하는 회사의 장점은 다른 회사를 자기 사업에 통합하느라 에너지를 낭비할 필요가 없고 본업에 집중할 수 있다는 점이다. 또한 인수에 돈을 덜 쓰고 부채 부담도 적다.

11. 사업의 미래 성장 전망은 어떠한가?

10-K의 경영진 논의 및 분석(MD&A) 섹션을 읽음으로써 미래 성장 가능성을 평가할 수 있다. 경영진은 미래에 대한 계획과 그것을 어떻게 실행할 것인지에 대해 논의한다.
미래의 성공을 과거의 성과에 기반해 추정하지 않도록 주의해야 한다. 우리는 어제의 성공에서 이익을 얻지 않는다는 사실을 기억해야 한다.

12. 경영진은 빠르게 성장하는 데 초점을 맞추는가, 아니면 꾸준한 속도로 성장하는 데 초점을 맞추는가?

성장하는 회사는 흥미로울 수 있지만, 만약 그들이 본질적인 사업 역량보다 더 빠른 속도로 성장하고 있다면, 이는 결국 실패로 이어질 수 있다.
중요한 것은 회사가 규율 있는 성장 전략을 가지고 있는지, 아니면 규율 없이 무리한 성장을 추구하는지에 초점을 맞추는 것이다. 높은 성장률이 곧바로 수익성을 보장하는 것은 아니다. 테슬라를 보라.
만약 회사가 규율 있는 방식으로 성장하고 있다면, 성장을 통제할 수 있으며 주주들을 위한 더 큰 가치를 창출할 수 있다.

Reference

Stock buying checklist: Essential part of evaluation stocks (Example Checklist). Dave Ahern. August 30, 2022

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