PBR이 1인 경우

C5.2. PBR = 1

Jetform Corporation은 1999년 5월 1.01의 주가장부가치비율(Price to book ratio, PBR)을 보였다.

이 기업의 가장 최근 보고된 자기자본이익률(Return on common shareholder's equity, ROCE)은 10.1%였으며 요구 자기자본수익률(required return)은 10% 일 것으로 예상된다. 

다음 회계연도에서 예상되는 자기자본이익률은 얼마인가?

- Financial statement analysis and security valuation. 5e. Stephen H. Penman

 

개념

PBR은 “미래 ROCE 기대치”를 품고 있다:

P/B ≈ ROCE_expected / Required return

 

PBR이 1이면, 시장은 “앞으로 기업이 요구수익률과 비슷한 수준의 ROCE를 낼 것이다”라고 판단한 것과 같다.

초과이익이 발생하지 않는다는 의미이며, 기업이 추가적인 경제적 가치를 창출하지 못한다고 본 것이다.

 

반대로 PBR이 3이면, 시장은 그 기업이 요구수익률보다 훨씬 높은 ROCE를 지속할 것이라고 가정하는 셈이다.

Jetform의 P/B는 1.01, 즉 장부가치에 거의 정확히 붙어 있다.

이는 시장이 Jetform을 “평범한 기업”으로 보고 있으며, 초과수익을 거의 기대하지 않는다는 뜻이다.

 

기업이 경쟁 우위를 가졌는지 아닌지를 어떻게 알 수 있을까?
쉽게 추측할 수 있다. 그렇다.
일관되게 높은 ROCE(Return on captial employed)가 어떤 기업이 경쟁 우위를 가지고 있다는 결론을 내리기 좋은 출발점이다.
그리고 이 기업이 코카콜라와 같은 소비자 기업이라면, 경쟁 우위가 브랜드일 수도 있고, 유통일 수도 있고, 경영진일 수도 있고, 그리고 어쩌면 이런 요소들과 그 밖의 요소들의 조합일 수도 있다.
- 투자, 진화를 만나다 p. 117. 워터베어프레스

 

P/B = 1.01

최근 ROCE = 10.1%

요구 자기자본수익률 = 10%

 

공식에 대입하면:

ROCE_expected ≈ P/B × Required return

ROCE_expected ≈ 1.01 × 10%

ROCE_expected ≈ 10.1%

즉, 시장은 Jetform이 앞으로도 10% 정도의 ROCE, 즉 요구수익률과 거의 동일한 수준을 낼 것으로 본다.

 

기업이 경제적 가치를 창출하려면 ROCE가 요구자본비용보다 높아야 한다.

하지만 Jetform은 최근 ROCE가 10.1%로 이미 요구수익률(10%)과 매우 근접해 있다.

이 상황에서 시장이 기대하는 것은 “유지 또는 소폭 하락”이며, 초과수익의 장기 지속 가능성은 낮다고 보는 것이다.

 

여기에는 두 가지 이유가 담겨 있다.

첫째, ROCE가 경쟁 압력으로 인한 “평균 회귀”를 겪을 가능성이 있다.

특별한 기술적 진입장벽이나 브랜드 자산이 없다면 기업의 수익률은 장기적으로 업계 평균 또는 요구수익률 수준으로 돌아가는 경향이 있다.

 

둘째, 시장은 Jetform이 새로운 초과이익을 만들어낼 성장 기회를 갖고 있지 않다고 판단했을 가능성이 크다.

이는 흔히 PBR이 1 근처에서 나타나는 신호다.

 

우리가 어느 한 기업을 일관되게 높은 ROCE에 기초해 최종 후보군에 포함하고 나면, 해당 기업의 경쟁 우위를 분석하기 시작한다.
몇 주 또는 몇 달에 걸친 조사를 마치고는 우리가 이처럼 높은 ROCE가 지속하지 않으며, 이 기업이 단지 역사적으로 운이 좋았다는 결론을 내릴 수도 있다.
정말 그럴 수도 있다.
그다음에, 우리는 이 기업에 투자하지 않기로 결정한다.
하지만 이런 방법을 채택하면, 많은 시간과 노력을 절약할 수 있다.
- 투자, 진화를 만나다 p. 117. 워터베어프레스

 

결론

Jetform의 예상 ROCE는 약 10.1%, 즉 요구수익률과 동일하다.

이는 시장이 Jetform을 장기적으로 특별한 초과수익을 창출하지 못하는 기업으로 간주한 것이다.

다시 말해, 이 기업은 투자자에게 경제적 가치를 더하지 못하며, 주가 또한 장부가치에서 크게 벗어날 가능성이 낮다고 본 셈이다.

 

위 문제는 결국 “P/B=1 근처라면 시장은 초과이익을 기대하지 않는다”는 본질적인 투자 원리를 묻고 있다.

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2025.11.13 - [가치평가] - PBR이 1 미만인 경우

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