Price-to-Value Ratio (P/V)와 시장 평가

C1.9. Price-to-Value Ratio (P/V)와 시장 평가

아래의 그림은 1979년부터 1999년까지 다우존스산업지수의 주가가치비율(price value ratio, PVR)이다. PVR은 시장가격(P)과 추정내재가치(V)의 관계이다. 

a. 1996년까지, PVR은 1.0을 기준으로 불규칙적으로 움직였다. 당신은 이러한 패턴이 무엇을 의미한다고 보는가?

b. 당신이 만약 PVR이 0.8 이하로 내려갈 때마다 다우존스 주식을 구매하고, PVR이

1.2로 오를 때마다 다시 그것을 되팔았었다면, 당신의 투자 전략은 잘 들어맞았을까?

c. 1995년 이후 PVR이 다시 지속적으로 상승세를 보인 것에 대해, 당신은 이를 어떻게 생각하는가?

- Financial statement analysis and security valuation. 5e. Stephen H. Penman

 

기본 개념

P/V = 1.0 이면 주가가 내재가치(V)에 정확히 일치한다.
P/V > 1.0 이면 주가가 내재가치보다 비싸고(고평가),
P/V < 1.0 이면 주가가 내재가치보다 싸다(저평가).

위 그래프는 1979~1999년 Dow Jones Industrial Average(DJIA)의 P/V 추이를 보여주며, 1995년 이후 급격히 상승하는 패턴이 관찰된다.

 

분석

(a) 1979~1996년: P/V ≈ 1.0의 반복적 등락

이 구간에서 P/V가 1.0 주변을 중심으로 오르내렸다는 것은 시장 가격이 내재가치에 근접하게 조정되었음을 뜻한다.

즉, 투자자들이 새 정보에 반응해 과대평가·과소평가를 교대로 만들었지만 결국 평균 회귀(mean reversion) 속성이 강한 상대적으로 효율적 시장이었다고 해석된다.

 

(b) P/V < 0.8일 때 매수, > 1.2일 때 매도 전략

이 구간의 패턴이 유지된다면 이 단순한 규칙은 유효했을 것이다.

0.8 이하는 저평가 구간, 1.2 이상은 고평가 구간이므로 저평가 때 매수하고 고평가 때 매도하면 가치 기반 트레이딩(value trading)으로 초과수익을 낼 수 있다.

이는 시장이 완전 효율적이지 않으며, 일시적 과잉과 과소 반응이 존재한다는 점을 보여준다.

 

(c) 1995년 이후의 지속적 상승(비율 > 1.2)

P/V가 1.2를 넘어서 장기간 상승했다는 것은 시장 전체가 내재가치보다 높은 가격을 정당화하기 시작했음을 의미한다.

즉, 기대 성장률(growth expectations)과 낮은 금리, 기술 낙관론, 유동성 확대 등이 주가를 끌어올린 시기이다.

1995~1999년은 실제로 닷컴 버블 시기와 맞물려 있으며, 내재가치 대비 과도한 프리미엄이 붙었던 구간으로 해석된다.

 

(d) 1999년 이후의 방향

P/V가 장기간 평균(1.0) 보다 높게 유지되면, 결국 가치에 수렴하는 조정이 일어나기 마련이다.

따라서 그래프는 2000~2002년 IT 버블 붕괴와 함께 하락했을 가능성이 높다.

이는 시장이 단기적으로는 비효율적이지만, 장기적으로는 가치로 회귀한다(reversion to value)는 펜먼의 핵심 논지를 뒷받침한다.

가정	P/V = 가격 ÷ 내재가치 : 1 주변은 공정가치, >1 고평가, <1 저평가
1979~1995	1 주변 등락 → 상대적 시장 효율성 유지
1995~1999	지속 상승 → 낙관적 버블 형성
전략 효과	0.8 매수 – 1.2 매도 규칙 유효 (평균회귀 수익)
1999 이후	P/V 하락 → 가치로 회귀, IT 버블 붕괴

 

결론

1979~1995년까지 시장은 대체로 효율적으로 움직이며 P/V가 1.0 주변에서 안정됨.

단순한 밴드 매매(0.8 ~ 1.2)는 효율적 시장에서도 가능한 가치 기반 규율적 투자법으로 작동.

1995년 이후의 급등은 기대의 버블화로, 내재가치 대비 과도한 낙관을 반영.

결국 1999년 이후 P/V는 조정 방향으로 내려갔을 것으로 예상되며, 시장은 장기적으로 가치 평균으로 회귀한다.

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