Random Walk Theory에서 가정하는 것

C1.7. Random Walk Theory

주식평론가들은 주가는 랜덤워크를 따른다고 주장한다. 이는 주가가 미래에 어떻게 변할지 아무도 알 수 없다는 것을 의미하는데, 그 누구도 비정상수익을 얻을 수 없다는 말이다.
만약 모든 투자자들이 주가를 결정하는 데에 가능한 모든 정보를 이용하는 기본적 분석을 하는 투자자(fundamenal investors)라면, 그리고 그러한 정보가 내포하고 있는 의미에 전체적으로 동의한다면 주가는 랜덤워크를 여전히 따를 것인가?

- Financial statement analysis and security valuation. 5e. Stephen H. Penman

 

가정

모든 투자자는 기본적 분석(fundamental analysis)을 통해 주식의 내재가치를 평가한다고 가정한다.

모든 투자자가 동일한 정보를 가지고 있으며, 그 정보가 미래 현금흐름과 위험에 미치는 영향을 동일하게 해석한다고 가정한다.

즉, 정보의 비대칭이나 해석의 차이, 행동적 편향이 존재하지 않는다.

모든 정보가 즉시 주가에 반영되며, 시장은 완전 효율적이다.

분석

이러한 완전한 효율적 시장에서는 모든 주식의 현재 가격이 모든 이용 가능한 정보의 내재가치를 즉시 반영한다.

그렇다면 미래의 주가 변동은 오직 새로운 정보(new information)가 등장할 때만 발생한다.

하지만 새로운 정보의 내용은 사전에 예측할 수 없다.

정보가 예측 가능하다면, 이미 시장참여자들이 그 내용을 가격에 반영했을 것이기 때문이다.

따라서 주가의 변동은 본질적으로 예측 불가능한(random) 사건이 된다.

이것이 바로 “주가는 랜덤워크를 따른다”는 주장의 핵심 논리이다.

즉, 주가의 움직임은 무작위처럼 보이지만, 실제로는 정보가 완전하게 반영된 결과이며, 그 때문에 이상수익(abnormal return)을 지속적으로 얻을 수 없다.

결론

만약 모든 투자자가 동일한 정보와 해석을 공유하는 완전한 기본적 투자자(fundamental investors) 라면, 주가는 이미 그들의 공통된 가치평가에 따라 형성되어 있다.

따라서 미래 주가 변동은 새로운 정보가 들어올 때만 발생하며, 그 정보는 예측이 불가능하다.

결과적으로 주가는 랜덤워크(random walk)를 따르게 된다.

 

즉, 효율적 시장에서는 주가가 무작위처럼 움직이는 것이 비합리적인 현상이 아니라,

오히려 완전한 합리성의 결과이다.

이 경우, 과거 데이터를 통해 미래 수익을 예측하거나 시장을 지속적으로 이기는 것은 불가능하다.

 

따라서 효율적 시장 이론을 가르치는 교수들은 주식 시세표에 다트를 던져서 포트폴리오를 구성해도, 가장 총명한 분석가가 열심히 분석해서 구성한 포트폴리오와 별 차이가 없다고 말했습니다.
놀랍게도 학계뿐만 아니라 투자전문가의 기업 경영자들도 이 이론을 받아들였습니다.
이들은 시장이 자주 효율적인 모습을 확인한 다음, 시장이 항상 효율적이라고 잘못된 결론을 내렸습니다.
그러나 자주와 항상의 차이는 낮과 밤만큼이나 큰 것입니다.
...
이들이 학생을 잘못 가르치고 투자전문가를 오도한 덕분에 우리를 포함한 그레이엄 추종자들은 엄청난 혜택을 보았습니다.
어떤 종류의 시합에서든 누군가 경쟁자에게 노력해도 소용없다고 가르쳐준다면 우리는 엄청나게 유리해집니다.
이기적으로 생각하면 그레이엄 추종자들은 이들이 효율적 시장가설을 영원히 가르치도록 기부금이라도 내야 할 판입니다.
워런 버핏의 주주서한. p. 166, 167. 서울문화사

 

 

예시

예를 들어, 모든 투자자가 A회사의 내재가치를 주당 100달러로 평가했다고 하자.

현재 주가 역시 100달러라면, 이 가격은 이미 모든 정보(매출 전망, 이익률, 금리, 산업 경쟁구조 등)를 반영한 것이다.

다음 날, 새로운 정보가 발표되어 내재가치가 105달러로 평가되면,

모든 투자자가 즉시 이 정보를 반영해 주가는 105달러로 상승한다.

 

하지만 이 “새로운 정보”의 발생 자체는 예측 불가능하므로, 주가 변동 또한 예측할 수 없다.

결국 주가는 무작위(random)처럼 움직이며, 투자자는 그 움직임을 사전에 예측할 수 없다.

 

정리

구분	설명
투자자 가정	모두 펀더멘털 기반, 동일 정보 및 동일 해석
주가 형성	모든 이용 가능한 정보가 즉시 반영
주가 변동 원인	새로운 정보의 발생 (예측 불가)
수익 예측 가능성	불가능 (이상수익 존재 X)
주가 패턴	랜덤워크(Random Walk)

 

모든 투자자가 동일한 정보로 합리적 가치평가를 한다면, 주가는 새로운 정보가 나올 때만 움직이므로 본질적으로 랜덤워크를 따른다.

즉, 완전한 합리성의 결과가 무작위성으로 보이는 것이다.

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2025.11.09 - [가치평가] - 자사주 매입이 주주에게 유리한 경우

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