재무제표를 볼 때 답해야 할 사항_워런 버핏의 주주서한

회계를 공부하고 재무제표를 보는 것은 투자자의 필수 요건이라고 할 수 있다. 워런 버핏옹 역시 회계는 비즈니스 언어이므로 기업 분석을 하고 투자를 하기 위해서는 회계를 공부해야 한다고 강조한 바 있다. 그렇다면 회계와 재무제표에 통달하면 수익이 엄청난 기업을 찾을 수 있을까? 대부분의 회계관련 책에서는 아니라고 대답한다. 만약 회계 공부가 투자 성공과 바로 연결이 된다면 수많은 회계사들이 거부가 되었을 것이나 실제로는 그렇지 않기 때문이다. 그럼에도 불구하고 투자를 공부해야 하는 이유는 망할 기업을 골라내기 위해서이다. 상장된 기업이 수 없이 많다고 해도 내가 투자할 업종과 조건에 들어오는 회사는 제한적일 텐데 그중에서 절대 투자하지 말아야할 기업만 제거하더라도 투자 성공 확률은 올라간다. 재무제표는 미래를 예견하지는 못한다. 그러나 기업의 과거와 현재는 말해준다. 내부자가 아닌 이상, 그리고 개인투자자의 한계상 기업의 현실을 모두 알기는 불가능하다. 재무제표는 그러한 현실을 대략적으로 알려주는 역할을 한다. 즉, 투자의 출발선이라고 할 수 있다. 여기서부터 시작해야 한다. 기업이, 경영자가 과거부터 어떤 약속을 하고 실행을 했는지, 성과를 거뒀는지는 재무제표로 어느 정도 알 수는 있다. 이를 토대로 기업이 미래의 불확실한 경제환경에서 꾸준히 이익을 거두고 주주에게 그 성과를 나눠줄지에 대해서는 투자자의 더 넓은 공부가 바탕이 되고 통찰력이 관건이 된다. 이번 글에서는 길이 보이지 않을 때마다 길잡이 역할을 해주는 '워런 버핏의 주주서한(워런 버핏 저. 로렌스 커닝햄 편. 이건 역. 서울문화사)'에서 회계와 관련된 회장님의 제언을 읽어보았다.

 

 

GAAP 기준이든 아니든, 보고 자료는 재무제표를 이해하는 사람들에게 다음 세 가지 핵심 질문에 답을 제공해야 합니다.

1. 이 회사의 가치가 대략 얼마나 되는가?

2. 미래에 부채를 상환할 능력이 얼마나 되는가?

3. 지금까지 실적으로 볼 때, 경영자의 성과가 어느 수준인가?

GAAP의 최소 기준만 지키는 보고자료로는 대개 이런 질문에 대합 답을 찾기가 어렵거나 불가능합니다. 기업의 세계는 너무도 복잡해 한 종류의 원칙만으로는 모든 기업의 경제적 실체를 효과적으로 파악할 수 없기 때문입니다. 특히 버크셔처럼 매우 다양한 사업을 영위하는 기업은 더욱 그렇습니다.

 

게다가 경영자들은 GAAP를 준수해야 하는 기준이 아니라 극복해야 하는 걸림돌로 간주하기 때문에 문제가 더욱 복잡해집니다. 흔히 회계사는 이런 경영들을 기꺼이 거들어줍니다(경영자가 "둘에 둘을 더하면 얼마입니까"라고 물으면 협조적인 회계사는 "어떤 숫자를 염두에 두고 계십니까?"라고 대답합니다. 정직하고 올바른 경영자조차 때로는 GAAP를 다소 왜곡해 실적을 보기 좋게 포장합니다. 이익의 기복을 줄이거나 부실을 한 시점에 과도하게 털어내는 행위(Big bath)는 대체로 정직한 경영자도 즐겨 사용하는 '선의의 거짓말' 기법에 해당합니다.

 

그 외에 GAAP를 적극적으로 이용해서 사람들을 현혹하고 속이는 경영자도 있습니다. 이는 투자자와 채권자들이 GAAP실적을 복음처럼 받아들이기 때문입니다. 그래서 이런 사기꾼은 GAAP를 '창의적으로' 해석해 기술적으로는 원칙을 준수하지만 실제로는 사람들이 착각을 일으키도록 실적을 보고합니다.

 

투자자들이 꾸준하게 증가하는 '보고이익'에 환상적인 가격을 매기는 한, 일부 경영자와 증권업계 사람들은 GAAP를 이용해서 그런 숫자를 만들어낼 것입니다. 그동안 찰리와 나는 엄청난 규모로 벌어지는 회계 속임수를 여러 번 보았습니다. 이렇게 범죄를 저지르고도 처벌받은 사람은 거의 없었습니다. 심지어 징계도 받지 않은 사람이 많습니다. 펜으로 거액을 훔치는 편이 총으로 소액을 훔치는 것보다 훨씬 안전했던 셈입니다.

 

- 1998년 버크셔 해서웨이 주주 서한

 

 

버크셔는 입증되지 않은 수많은 기업 중에서 몇몇 승자를 골라내려고 시도하지 않습니다. 우리가 그 정도로 똑똑하지 않다는 사실을 알기 때문입니다. 대신 2,600년 전에 이솝이 제시한 낡은 방정식을 우리가 어느 정도 확신하는 기회에 적용해, 숲 속에 새가 몇 마리나 있으며 언제 나타날 것인지를 가늠해봅니다(내 손자들이라면 "컨버터블에 함께 탄 여자 하나가 전화번호부에 있는 여자 다섯보다 낫다"라고 말할 것입니다). 

 

분명히 말씀드리지만 우리는 기업의 현금 유출입 시점이나 그 규모를 절대로 정확하게 예측할 수 없습니다. 그래서 우리는 항상 보수적으로 추정하며, 뜻밖의 실적으로 주주들이 피해 보는 일이 없을 만한 산업에 집중합니다. 그런데도 우리는 실수를 많이 합니다. 기억하시겠지만 나는 경품권 회사, 직물 회사, 신발 회사, 이류 백화점의 미래 경제성을 파악했다고 생각했던 사람입니다.

 

최근 기쁜게도 우리는 매우 유망한 '숲'에 대해 인수 협상을 진행하고 있습니다. 그러나 여러분이 분명히 이해하셔야 하는데, 이 기업의 수익률은 기껏해야 합리적인 수준에 그칠 것입니다. 기업인수에서 정말로 수지맞는 실적은 자본시장이 심각하게 위축되고 기업계가 온통 비관론에 휩싸인 상황에서만 기대할 수 있습니다. 지금은 이와 정반대 상황입니다.

 

- 1999년 버크셔 해서웨이 주주 서한

 

2024.03.29 - [가치평가] - 찰리 멍거 투자 4대 원칙 체크리스트

찰리 멍거 투자 4대 원칙 체크리스트