복리는 인내에서 온다 – 버핏의 1957년 투자 교훈

버핏 투자조합 1957년 서한

이번 서한에서 워런 버핏은 시장이 하락했음에도 불구하고 주가 수준은 여전히 높았다고 판단했다. 그러나 그는 시장 전체를 분석할 생각은 없으며, 자신은 대폭 저평가된 종목을 발굴하는 것이 역할이라고 명확히 밝힌다. 1957년에는 주가 하락으로 인해 저평가 종목에 대한 투자 기회가 늘어났고, 그는 이러한 기회를 활용해 ‘워크아웃’ 전략과 ‘저평가 주식’ 투자 전략을 실행했다.

1956년 말 대비 1957년 말에 포트폴리오의 가치가 높아졌다는 판단은, 단순한 가격 상승이 아니라, 시간이 걸리더라도 본질가치보다 현저히 낮은 가격에 집중적으로 주식을 매수했기 때문이다. 버핏은 각 조합의 최대 종목 비중이 10~20% 수준이며, 이를 20%까지 높일 계획이라고 밝히면서도 매수를 서두르지 않는다고 강조한다. 그가 진정으로 바라는 것은 주가 상승이 아니라 보합 또는 하락세를 유지하는 것이며, 이는 오히려 더 많은 주식을 저렴하게 모을 기회를 주기 때문이다.

나는 우리 포트폴리오의 가치가 1956년 말보다는 1957년 말에 더 높아졌다고 단언할 수 있습니다. 이는 주가가 전반적으로 낮아진 데다가, (인내심을 발휘해야만 매수할 수 있는) 대폭 저평가된 종목들을 많은 시간을 들여 사 모았기 때문입니다. 우리 최대 종목은 각 투자조합에서 차지하는 비중이 10~20%입니다. 나는 이 비중을 모두 20%로 높일 계획이지만 이 작업은 서두를 수가 없습니다. 이 종목을 사 모으는 동안 나의 주된 관심사는 이 주가가 상승하지 않고 보합이나 하락세를 유지하는 것입니다. 따라서 우리 포트폴리오의 상당 부분은 일정 기간 전혀 성과를 내지 못할지도 모릅니다. 이런 전략이 인내심은 필요하지만 장기적으로 이익을 극대화할 것입니다.

버핏은 한 인터뷰에서 “계속 모아갈 주식이라면 주가가 오르기보다는 내리기를 바란다”라고 말한 바 있다. 햄버거를 계속 사 먹으려는 사람에게는 패티 가격이 낮아지기를 바라는 것과 같다. 가치보다 낮은 가격을 기다리는 인내심, 그리고 그 기간에 충분히 매집하는 실행력은 복리 성장을 가능케 한다.

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버크셔 해서웨이의 재탄생

이 책의 1부에서는 워런 버핏이 투자하기 전, 섬유회사로서의 버크셔가 보여준 1955~1962년 재무 실적을 분석한다. 당시 버크셔는 순손실 상태였지만 배당 지급과 자사주 매입을 지속했다. 배당은 일반적으로 기업이 이익을 낼 때만 가능한데, 버크셔는 보유 유가증권을 매각하면서까지 배당과 자사주 매입을 실행했다.

유통 주식 수 감소로 인해 장부가치와 순운전자본 총액은 감소했으나, 주당 순운전자본과 주당 장부가치는 상대적으로 덜 감소했다. 이런 주주환원은 일견 매력적으로 보이지만, 이익이 없었던 당시에 지속 가능한 방식은 아니었다.

1956년 11월, 저는 8.5 퍼센트의 배당금을 지급한다는 어느 섬유회사의 주식을 조금 구입했습니다. 하지만 그 회사에서 받은 배당금은 이 주식으로 인한 순자산의 손실을 끝내 메우지 못했습니다. 제가 1년 뒤 64 퍼센트의 손해를 보고 그 주식을 처분했기 때문입니다. 그것은 제 인생 최대의 실수였습니다.
버크셔 해서웨이라는 이름의 그 회사는 그로부터 몇 년 뒤 워런 버핏에게 인수되었습니다. 그 회사의 주가가 현재 얼마인지 제게 묻지 말았으면 합니다.
- 2003년 2월 17일, '포춘'의 편지 칼럼에 실린 어느 독자의 편지. 

 

다음 표는 버크셔의 1957년 시가총액이 정당화되려면 어떤 가정이 필요한지를 보여준다. 이 가정이 성립하려면 자산 대부분이 극도로 할인되어 평가되어야 한다.

자산 항목	공정가치 평가 가정	설명
현금	100%	확실한 가치
유가증권 (시장성 있음)	100%	상장 증권 등은 시가 반영
매출채권	70~90% (보수적 기준 50~60%)	회수 가능성 반영. 고객 신용도에 따라 조정
재고자산	25~50%	완제품의 실판매 가능성에 따라 할인. 폐기 위험 존재
유형자산 (설비)	20~40%	감가 후 가치 낮음. 산업별 차이 큼
기타 비유동자산	0~20%	회수 불가 가능성 높음. 이연세금자산, 무형자산 등
부채	100%	상환 의무 확실하므로 전액 반영

버크셔 1957년 실적 적용 예시

항목	장부가	회수율 가정	적용 가치
매출채권	$7.1M	60%	$4.3M
재고자산	$30.8M	25%	$7.8M
순설비자산	$17.1M	33%	$5.7M
기타 비유동자산	$1.8M	0%	$0

→ 청산가치는 합계 약 $17.8M으로, 당시 시가총액인 $11.2M보다 훨씬 높았다.
→ 버크셔는 극단적인 저평가 상태에 있었으며, 이는 버핏이 통제권 인수를 결심하게 된 배경이기도 하다.

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워런 버핏 머니 마인드

이 책의 1부에서는 11살 워런 버핏이 '백만장자가 되는 1,000가지 비밀'이라는 책을 통해 복리의 원리를 처음 접한 과정을 설명한다. 이 책은 "당신이 그 배의 선장이 되었다면 이제 스스로 판단하고 행동해야 한다"라고 말한다.

버핏은 어릴 적 체중계 사업을 하며, 투자 수익이 다시 투자되어 이자가 이자를 낳는 구조를 경험한다. 이러한 개념은 이후 버핏 투자조합은 물론, 버크셔 해서웨이의 전체 구조에도 반영된다.

그는 “복합 기업 구조는 세금이나 자금 이동의 비효율을 줄이면서, 수익성이 낮은 사업에서 생긴 현금을 성장성 높은 사업에 재배분할 수 있는 구조”라고 강조한다. 이 점은 버크셔의 자본 배분 전략과도 일치한다.

그의 설명에 따르면 복합 기업들은 세금이나 다른 비용들이 발생하는 것을 막으면서 투자 기회가 증가할 가능성이 적은 사업들에서 창출된 부를 더 큰 성장성을 가진 부문으로 옮길 수 있었다.
워런 버핏 머니 마인드, p.49

 

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2025.07.19 - [버핏 투자조합 서한 분석] - 버크셔의 원형, 버핏 투자조합의 시작 - 1957년

버크셔의 원형, 버핏 투자조합의 시작 - 1957년